La sostenibilidad está adquiriendo un carácter cada vez más comercial y se integra en la toma de decisiones de inversión y la gestión responsable.
Durante los últimos 18 meses, el debate público sobre ESG se ha vuelto más discreto. Muchos inversores han reformulado sus compromisos, abandonado coaliciones y moderado su terminología.
Sin embargo, en el capital privado, ESG, hoy tratado más habitualmente bajo el concepto de sostenibilidad, no está perdiendo impulso. Al contrario, la sostenibilidad está más integrada que nunca en la forma en que las firmas seleccionan, someten a due diligence, mantienen y venden activos.
Lo que ha cambiado es el énfasis, que ha pasado de los valores a la valoración. El capital privado exige pruebas del vínculo entre las actividades de sostenibilidad y el rendimiento financiero.
El cambio más claro es una cuantificación más profunda. El capital privado está dejando atrás las puntuaciones ESG a nivel de cartera para realizar una evaluación rigurosa de cómo las iniciativas de sostenibilidad impulsan el rendimiento financiero. Los inversores quieren identificar durante la due diligence el potencial de creación de valor de acciones específicas y cuantificar su contribución al crecimiento del EBITDA en la salida. Los modelos académicos formales, como el marco Return on Sustainability Investment, ROSI, de NYU Stern, ofrecen metodologías comunes potenciales para el sector. Sin embargo, muchos equipos de capital privado los consideran demasiado teóricos para aplicarlos en la práctica.
En su lugar, algunos inversores han empezado a desarrollar herramientas más pragmáticas y a pedir a las empresas de cartera que demuestren directamente las implicaciones financieras de sus programas de sostenibilidad. Permira, por ejemplo, ha desarrollado un manual de creación de valor mediante la sostenibilidad que identifica palancas de valor específicas por sector y las vincula con resultados empresariales medibles.
Otro ámbito de convergencia en el mercado es la evaluación de los ingresos vinculados a la sostenibilidad, o de los ingresos en riesgo por sostenibilidad: una medida de los ingresos asociados a clientes con requisitos, solicitudes o expectativas relacionados con la sostenibilidad.
Al mismo tiempo, las firmas se han vuelto más cautas al comunicar sobre sostenibilidad, aunque el grado de cautela varía según la geografía. El cambio es más pronunciado en Estados Unidos y en firmas globales con una exposición significativa a ese mercado, donde la politización de ESG ha llevado a moderar el lenguaje. En descargos de responsabilidad y declaraciones prospectivas, el énfasis ha pasado del impacto al riesgo, la resiliencia, la eficiencia y la creación de valor. Este patrón se observa en la forma en que firmas como KKR presentan sus contenidos de sostenibilidad. Por ejemplo, varios artículos recientes de KKR señalan que los factores de sostenibilidad representan únicamente «algunos de los muchos factores que KKR considera al evaluar una inversión» y que no existe garantía de que dichos factores «mejoren el valor a largo plazo y los rendimientos financieros».
Las firmas europeas han tardado más en alejarse de la terminología ESG explícita, en parte porque el entorno regulatorio, incluidos el SFDR y la CSRD, sigue exigiéndola y normalizándola. El resultado es una divergencia creciente en la forma de describir la sostenibilidad a ambos lados del Atlántico, incluso cuando la actividad subyacente es ampliamente similar.
La cuantificación de la sostenibilidad es más directa en el momento de la venta. Aunque los informes de Vendor Due Diligence ESG ya son un componente habitual de la preparación de una salida, los inversores tienden a destacar las iniciativas cuyo valor puede demostrarse claramente, ya sea mediante mejoras de rendimiento, reducción de riesgos o crecimiento acelerado. Por lo general, solo las afirmaciones de sostenibilidad fundamentadas forman parte de la narrativa de inversión más amplia, mientras que las actividades con vínculos financieros menos tangibles reciben menor atención.
La situación inversa es igualmente relevante: un rendimiento deficiente o una gestión inadecuada de cuestiones ESG, especialmente pasivos no resueltos como deficiencias en seguridad y salud o terrenos contaminados, puede retrasar una transacción o reabrir conversaciones sobre la valoración. Cuando estos problemas aparecen tarde en la due diligence, los compradores pueden solicitar ajustes de precio, indemnizaciones o garantías específicas y, en algunos casos, aplazar o abandonar la operación. Esta asimetría, por la que las iniciativas bien fundamentadas respaldan el relato de inversión mientras que los pasivos no gestionados pueden erosionarla, refuerza el énfasis en identificar y abordar los riesgos ESG con suficiente antelación a una venta.
La due diligence es cada vez más especializada. Históricamente, las firmas de capital privado adoptaban un enfoque amplio de due diligence ESG y de sostenibilidad antes de las adquisiciones. Hoy, los inversores complementan, y en algunos casos sustituyen, estas revisiones con evaluaciones específicas centradas en los riesgos más relevantes para la tesis de inversión. Estas evaluaciones pueden incluir descarbonización, riesgo climático físico, inteligencia estratégica relacionada con la geopolítica, alineación regulatoria, medio ambiente, seguridad y salud y derechos humanos.
En los casos de mayor riesgo, pueden apoyarse en visitas a operaciones y proveedores sobre el terreno. Es fundamental que las conclusiones alimenten cada vez más al comité de inversión y al plan de creación de valor posterior a la adquisición, en lugar de quedar aisladas en un proceso de cumplimiento independiente.
Un avance notable es el crecimiento de la due diligence sobre talento, liderazgo y cultura. Los inversores no solo evalúan si los equipos directivos son capaces, sino también si son los líderes adecuados para llevar una empresa a su siguiente fase, incluida su experiencia previa bajo propiedad de capital privado. La due diligence de gestión y las evaluaciones de la cultura corporativa se están convirtiendo en elementos habituales del conjunto de herramientas. En la práctica, esto acerca a los especialistas en sostenibilidad y capital humano a las funciones internas de talento y refleja un cambio más amplio hacia la consideración de la calidad del liderazgo, la cultura organizativa y las cuestiones laborales como factores relevantes para el valor, en lugar de asuntos posteriores a la adquisición.
La presión externa que impulsa la acción en sostenibilidad sigue siendo significativa, aunque ha evolucionado desde una agenda basada en valores, ideología y marcos hacia otra más comercial y tangible. La financiación vinculada a la sostenibilidad está ya consolidada. EQT estableció recientemente un préstamo vinculado a la sostenibilidad, SLL (Sustainability Linked Loans en inglés), de 4.400 millones de dólares para su fondo BPEA IX, considerado el mayor de este tipo en Asia, que vincula el precio de la financiación a objetivos materiales de sostenibilidad de las empresas de cartera subyacentes.
Las empresas respaldadas por capital privado buscan cada vez más financiación vinculada a la sostenibilidad, principalmente SLL de bancos o ajustes de margen vinculados a ESG de firmas de crédito privado. Cuando la sostenibilidad se refleja en el coste del capital, deja de ser un ejercicio de información y pasa a formar parte de la economía de la operación.
La regulación es el segundo impulsor y su evolución reciente resulta instructiva. En Europa, la dirección es la simplificación, no la eliminación. Muchas empresas de cartera mantendrán obligaciones regulatorias relacionadas con la sostenibilidad, aunque algunas dejen de estar incluidas en el alcance de la compleja Directiva sobre información corporativa en materia de sostenibilidad, CSRD, de la UE. En la práctica, hemos observado que la regulación impulsa una mayor implicación de las empresas de cartera, no una menor. Aunque la conversación haya cambiado, la necesidad subyacente de comprender y gestionar el riesgo de sostenibilidad permanece.
El tercer impulsor es la demanda de los clientes. Las empresas de cartera afrontan cada vez más requisitos y solicitudes de sostenibilidad de sus propios clientes, expresados mediante normas de compras, códigos de conducta para proveedores y solicitudes de datos. Cumplir estos requisitos favorece la retención de clientes y, en algunos casos, genera nuevos ingresos, lo que reformula la sostenibilidad como una fuente de ventaja competitiva en lugar de un coste. A diferencia de la regulación, la demanda de los clientes también está más protegida frente a cambios en el clima político.
Por último, el ámbito de los equipos internos de sostenibilidad, tanto en las firmas de capital privado como en las empresas de cartera, se está ampliando para incluir la IA responsable. A medida que las empresas adoptan IA, las cuestiones asociadas de gobernanza y plantilla, incluidos el riesgo de modelo, el doble uso, los sesgos, la confidencialidad y el impacto sobre los puestos de trabajo, recaen cada vez más en los equipos ESG. La razón es sencilla: estos equipos ya poseen capacidades para evaluar y gobernar riesgos no financieros. Firmas como Permira y Carlyle están desarrollando sus propios principios de IA responsable, aplicables tanto dentro de la firma como en las empresas de cartera.
Sin embargo, los principios son más fáciles de redactar que de aplicar. Las obligaciones llegan a través del Reglamento de IA de la UE, pero, al igual que los principios, el cumplimiento establece un mínimo y no un estándar de excelencia. Los casos más difíciles dependen de hechos que un marco no puede aportar. La cuestión central es el doble uso. Un producto de identificación biométrica vendido a un minorista para prevenir pérdidas plantea una situación distinta cuando llega a una fuerza policial, y otra diferente cuando llega a través de un distribuidor en una jurisdicción que el patrocinador nunca sometió a due diligence. La tecnología no cambia, pero sí la exposición.
El doble uso no es un problema nuevo. Es una de las razones por las que existen listas de exclusión de defensa y por las que nunca han sido suficientes por sí solas. Las listas funcionan porque las armas controvertidas están prohibidas por convenios internacionales y se recogen expresamente en los indicadores de principales incidencias adversas del SFDR. La IA no tiene una línea equivalente. Se sitúa en una zona gris y coloca una parte mucho mayor de la cartera en ella, especialmente empresas de software para las que no se diseñó ninguna lista de exclusión. La cuestión rara vez se limita a lo que hace la tecnología. Se refiere más bien a la aceptación de clientes: quién figura en la lista de clientes, si el contrato restringe la reventa y el uso final, si el proveedor cuenta con derechos de auditoría y dónde está realmente instalado y funcionando el software, y para quién, en cada momento.
En conjunto, estos avances apuntan a una consolidación de ESG, no a una retirada. Los defensores de la sostenibilidad en el capital privado están adoptando un tono más moderado, utilizando las pruebas con mayor disciplina y vinculando sus actividades a la creación de valor. Estamos presenciando la maduración del sector, a medida que la sostenibilidad se integra más profundamente en la toma de decisiones financieras, de cumplimiento y comerciales, en lugar de situarse en paralelo.
Por tanto, es menos probable que la siguiente fase esté determinada por nuevos compromisos o marcos de información que por la capacidad de los inversores para traducir las consideraciones de sostenibilidad en resultados prácticos: mejores decisiones de inversión, mayor rendimiento operativo, menor riesgo, mejor acceso al capital y mejores resultados de salida.
Para las firmas de capital privado, esto otorga un valor especial a las capacidades que los equipos ESG han desarrollado durante la última década. La capacidad de interpretar la sostenibilidad como un conjunto de riesgos y oportunidades financieras sigue siendo esencial, aunque la agenda general continúe evolucionando.
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